SMCI 33%暴落、それでも売らない理由

スーパーマイクロコンピュータ（SMCI）が先週金曜日、一日で33%暴落した。従業員2名がNvidiaチップを中国に不正輸出した容疑で起訴されたことが直接の原因だ。

正直、このニュースを見てため息が出た。上場廃止危機、会計問題、そして今度は違法輸出。経営陣の失態はこれで何度目だろう。

何が起きたのか

ニューヨーク連邦検察が金曜日に公開した起訴状によると、SMCIの共同創業者で開発担当上席副社長のウォリー・リャオ（Wally Liao）と営業マネージャーのスティーブン・チャン（Steven Chang）が、数十億ドル規模のNvidiaチップを中国に不正輸出した容疑がかけられている。

リャオは取締役でもあり、SMCI株を4億6,400万ドル分保有している。

手口は巧妙だった。東南アジアの仲介業者を通じて偽の書類を作成し、別の物流会社がサーバーを再梱包して出所を隠した。ダミーサーバーと保管施設まで用意し、社内のコンプライアンスチームに圧力をかけて出荷を承認させていた。

CEOチャールズ・リャン、免罪符は与えられない

起訴状を見る限り、他の経営陣の関与は示されておらず、SMCI自体も被告として指名されていない。同社は声明を発表し、当該従業員を解雇、捜査にも協力している。

しかし、これは経営トップにとって非常に悪いシグナルだ。輸出管理をもっと強化していれば、はるかに早く発見できたはずだ。政府がSMCIに別途罰金を科す可能性も否定できない。

それでも売らない理由

SMCIがジェットコースター銘柄であることは、もう何度も確認済みだ。2024年末に上場廃止懸念で株価が18ドルまで下落した時から買い続けており、30〜40ドルの範囲で一貫して推奨してきた。

経営陣の度重なる失態に弁解の余地はない。だがファンダメンタルズは雄弁だ：

• 売上成長率88%：今年の売上高は415億ドルに達する見通し
• AIサーバー市場シェア最大33%：依然として業界トップのサーバーメーカー
• Q2売上123%成長：127億ドルで3年ぶりの最大サプライズ
• EPS 8%成長見通し：1株当たり2.25ドル予想

今年のAIインフラ投資が1兆ドルに達する可能性を考えると、SMCIがこの市場で占めるポジションは無視できない。

DCBSプログラムが収益性を変える可能性

SMCI株の最大の重荷は、経営リスクに加えて収益性だった。粗利益率は過去1年で5.5ポイント低下している。

しかし、データセンタービルディングブロックソリューション（DCBS）プログラムがこの流れを変える可能性がある。AIインフラを迅速に構築・展開できるワンストップのコンシェルジュサービスで、単体サーバー販売よりもマージンが高い。

経営陣は直近の決算発表で、DCBSの利益貢献度を今会計年度末（6月終了）までに二桁に引き上げるとガイダンスを示した。前四半期の貢献度は4%だったので、6ヶ月以内に大幅な増加が見込まれる。

また2月には、Fast Dataとの提携でCnodeXソリューションを発表。統合型の即時展開可能なAIデータプラットフォームで、こちらも高マージン製品だ。

バリュエーション：過去最低水準

金曜日の終値20.53ドル、時価総額123億ドルベース：

指標	現在	5年平均	乖離率
PSR（株価売上高比率）	0.3倍	0.94倍	-68%
PER（株価収益率）	9倍	18倍	-50%

2019年の上場廃止恐慌時でさえ、PSRは0.37倍、PERは15.7倍だった。今はそれよりも安い。

売上高が年88%成長し、収益性改善の根拠がある企業が5年平均の70%ディスカウントで取引されている。プライベートエクイティやアクティビスト投資家が参入して経営陣を立て直してくれることを切に願うが、それまではこのバリュエーションと成長性を見逃すわけにはいかない。

注目すべきポイント

楽な投資ではない。今後もボラティリティは大きいだろう。しかし、忍耐強い投資家にとっては非常に収益性の高いポジションになり得ると考えている。核心はこれだ：経営リスクは実在するが、バリュエーションはすでにそのリスクを過度に織り込んでいる。