픽 뒤의 픽: 크레도·시에나·AXT·비아비 — 포토닉스 상류의 고확신 4종목과 각자의 리스크

TL;DR 이 네 종목은 '픽 뒤의 픽' — 공급자에게 공급하는 회사들이다. 크레도는 6개 분기 만에 매출이 3배로 뛰었고(1.35억→4.37억 달러), 시에나는 90일 만에 수주 잔고가 20억 달러 불어 약 70억 달러가 됐다. AXT는 모든 광학 레이저가 올라타는 인듐인화물 웨이퍼를 기르는 극소수 기업 중 하나이고, 비아비는 어떤 레이저·트랜시버가 이기든 전부 자사 장비로 테스트받는 '무기상'이다. 성장은 폭발적이지만, 각자 매우 구체적인 리스크를 안고 있다.

오늘은 제가 가장 좋아하는 부분이다 — 픽 뒤의 픽, 즉 공급자에게 공급하는 회사들. 그리고 크레도처럼 연결 층에 걸친 이름들이다. 성장은 하나같이 폭발적이지만, 리스크도 종목마다 뚜렷하게 다르다. 하나씩 보자.

1. 크레도 테크놀로지(Credo Technology): 구리와 빛 사이의 다리

크레도는 옛 세계와 새 세계를 잇는 다리다.

독자적인 저전력 칩 기술로 랙 안의 구리에서 마지막 1인치까지 쥐어짜는 동시에, 신호가 더 멀리 가야 할 때 그 역할을 넘겨받는 광학 칩과 케이블도 만든다. 최근 실리콘 포토닉스 회사를 인수해 1.6테라비트까지 이어지는 엔드투엔드 스택을 완성했고, 이제 미국 5대 하이퍼스케일러 전부에 납품한다.

성장은 조금 과할 정도다. 매출이 단 6개 분기 만에 분기 1.35억 달러에서 4.37억 달러로, 3배 넘게 뛰었다. 이 케이블 회사 안에 진짜 칩 회사가 숨어 있다는 신호가 여기 있다 — 매출총이익률이 약 68%다. 이건 대개 하드웨어가 아니라 소프트웨어에서나 보는 숫자다. 규모를 키우면서 영업이익률도 37%로 거의 두 배가 됐다. 게다가 내년 매출은 80% 넘게 더 성장할 것으로 가이던스를 냈다.

다만 리스크가 실재하고, 매우 구체적이다. 5대 하이퍼스케일러 전부에 납품하지만, 그중 단 세 곳이 매출의 88%를 차지한다. 하이퍼스케일러 한 곳만 주문을 멈춰도 주가는 크게 깎인다. 내부자들도 랠리 속에서 주식을 많이 팔았고, 매출 대비 약 35배는 '모든 게 계속 잘 풀린다'는 가정에 매겨진 가격이다. PEG는 1에 가까워 성장이 많은 걸 정당화하지만, 이건 고확신·급락 매수형 종목이다.

2. 시에나(Ciena): 기존 섬유로 더 많이 나르는 '치트키'

시에나는 코히런트 광학의 서방 리더다.

독자 기술 웨이브로직(WaveLogic)은 세계 최초로 빛의 단일 파장에 1.6테라비트를 밀어 넣었다. 새 케이블을 파묻지 않고도 기존 섬유가 훨씬 많은 데이터를 나르게 하는, 일종의 치트키다. 그 제품 하나가 단 두 분기 만에 49개 고객을 확보했다.

관계도 그만큼 중요하다. 이들의 시스템은 이미 4대 하이퍼스케일러 중 세 곳에 채택됐고, 클라우드 사업자들이 이제 전체 매출의 거의 절반을 차지한다. 제게 가장 중요한 숫자는 이것이다 — 지난 분기 수주 잔고가 90일 만에 약 20억 달러 불어 약 70억 달러가 됐다. 거의 전부가 내년에 출하될 예정으로, 이미 1년치가 넘는 매출이 예약된 셈이다. 매출이 사상 최고치로 40% 성장하는 동안, 영업이익률은 8% 미만에서 15% 이상으로 두 배가 됐다.

존중해야 할 대목은 밸류에이션이다. 시장이 이걸 이미 다 안다. 주가는 선행 이익의 약 120배에 거래된다. 완벽함을 전제로 매겨진 가격이라는 뜻이다.

3. AXT: 모든 레이저가 올라타는 결정을 기른다

AXT는 이 영상에서 가장 상류에 있는 이름이다.

모든 광학 레이저가 반드시 그 위에 만들어져야 하는 특수 결정, 즉 인듐인화물 웨이퍼를 기르는 지구상 극소수 기업 중 하나다. 결정 성장 사업은 하룻밤에 뚝딱 세울 수 없다는 점에서, 저는 이게 해자의 정의에 가깝다고 본다. 이 소재의 수주 잔고는 방금 1억 달러를 넘는 사상 최고치를 찍었다. 모든 레이저 제조사가 물량을 확보하려 달려들고 있기 때문이다.

다만 리스크로 치면 이 회사가 리스트 최상단에 가깝고, 그 리스크는 매우 구체적이다. AXT의 생산 대부분이 중국에 있다. 그리고 중국은 이제 주문 하나하나마다 정부 수출 허가를 요구한다. 그 때문에 기록적인 잔고를 눈앞에 두고도 지난 분기 매출이 미달했다. 거기에 약 5.5억 달러를 조달하며 주주 가치가 희석됐고, 내부자들은 랠리 속에서 7천만 달러 넘게 순매도했다. 회사는 여전히 적자지만 손실은 줄고 있고, 매출총이익률은 17%에서 약 30%로 올라왔다. 이야기와 병목은 매우 실재하지만, 매출 대비 약 66배인 지금은 작은 투기성 복권 포지션으로 봐야 한다.

4. 비아비 솔루션스(VIAVI Solutions): 광학 세계의 무기상

비아비는 광학 세계의 '무기상'이다.

모든 섬유 링크, 트랜시버, 시스템은 가동 전에 테스트를 거쳐야 하고, 가동 후에도 모니터링돼야 한다. 그리고 비아비는 그 모두가 통과해야 하는 장비를 만든다. 이 자리의 아름다움은 '픽에 무관'하다는 점이다. 어떤 레이저나 트랜시버가 이기든 상관없다 — 전부 비아비의 장비 위에서 테스트받으니까. 솔직히 제가 정말 찾고 싶어 하는 종류의 설정이다.

수년간 비아비의 매출은 분기 약 2.85억 달러에 묶여 사실상 제자리였다. 그러다 AI 구축 붐이 덮치면서 네트워크 테스트 사업이 54% 넘게 성장했다. 데이터센터들이 새 광학 장비를 검증하려 달려든 것이다. 매출은 분기 4억 달러 이상으로 뛰었고, 영업이익률은 두 자릿수로 회복했다. 여기에 세계 각국 화폐에 인쇄되는 위조 방지 코팅을 만드는 조용한 두 번째 사업부가 고마진의 덤을 더한다.

주의할 점은, CEO를 포함한 내부자들이 이 흐름 속에서 꾸준히 매도해왔다는 것이다. PEG 약 1.4로 터무니없이 비싸진 않지만, 리스트의 나머지처럼 이미 꽤 달렸다. 역시 조금 식기를 기다렸다가 들어가는 게 낫다.

한눈에 보는 4종목

종목	역할	성장	핵심 리스크	밸류에이션
크레도	구리↔빛 다리, 저전력 칩·케이블	6개 분기 매출 3배, 총이익률 68%	고객 3곳이 매출 88%, 내부자 매도	P/S ~35배, PEG ~1
시에나	코히런트 광학 시스템, 1.6T 웨이브로직	수주 잔고 90일 만에 +20억→70억 달러	완벽함을 전제한 가격	선행 P/E ~120배
AXT	인듐인화물 웨이퍼(최상류 소재)	잔고 사상 최고 1억 달러 돌파	中 생산·수출 허가, 희석, 적자	P/S ~66배
비아비	광학 테스트 장비('무기상')	네트워크 테스트 +54%, 매출 4억+	CEO 등 내부자 지속 매도	PEG ~1.4

제 결론

저는 이 네 종목을 '한 바구니'가 아니라 '리스크 스펙트럼'으로 본다.

비아비가 픽에 무관한 무기상으로 가장 방어적이고, 그다음이 완벽함을 전제로 값이 매겨진 시에나, 이어 고객 집중 리스크가 뚜렷한 크레도, 그리고 중국 생산·수출 허가·적자·희석이 겹친 AXT가 가장 투기적이다. 병목과 이야기 자체는 넷 다 진짜다. 다만 넷 다 이미 크게 달렸으니, 저는 조정을 기다렸다가 각자의 리스크 크기에 맞게 비중을 정할 생각이다. (저는 재무 상담사가 아니며, 이 글은 교육 목적입니다.)

FAQ

Q: 넷 중 가장 안전한 건? A: 저는 비아비라고 본다. 어떤 레이저·트랜시버가 이기든 전부 비아비 장비로 테스트받기 때문에 '픽에 무관'하다. 다만 CEO를 포함한 내부자 매도가 이어진 점은 감안해야 한다.

Q: AXT의 가장 큰 리스크는 무엇인가? A: 생산 대부분이 중국에 있고, 중국이 주문마다 정부 수출 허가를 요구하기 시작한 점이다. 이 때문에 기록적 수주 잔고에도 지난 분기 매출이 미달했다. 여기에 5.5억 달러 조달로 인한 희석과 여전한 적자가 더해져, 작은 투기성 포지션으로 접근해야 한다.

Q: 크레도의 '고객 집중' 리스크는 얼마나 심각한가? A: 5대 하이퍼스케일러 전부에 납품하지만 그중 세 곳이 매출의 88%다. 한 곳만 주문을 멈춰도 주가가 크게 깎일 수 있다. 매출 대비 약 35배라 '모든 게 잘 풀린다'는 전제가 무너지면 타격이 크다.