COMX 실버 재고의 실체 — 등록 실버 고갈 신화와 7배 레버리지의 진실

COMX의 등록 실버가 7,000만 온스 아래로 떨어졌다.

이 숫자만 보면 공포가 정당해 보인다. 작년 1억 1,700만 온스에서 급락했고, 이 추세라면 62일 안에 등록 실버가 제로가 된다. 스트레스 지수 95/100, 페이퍼 레버리지 7배, 인도 커버리지 13%. 모두 실제 수치다.

그런데 이 수치들이 말해주는 것과, 온라인에서 이 수치들로 주장하는 것 사이에는 심각한 괴리가 있다.

등록 실버와 적격 실버는 완전히 다른 개념이다

COMX 금고에는 두 종류의 실버가 있다. 등록(Registered) 실버는 현재 인도 가능한 상태로 올려놓은 물량이고, 적격(Eligible) 실버는 금고에 보관 중이지만 인도 대상이 아닌 물량이다.

주차장에 비유하면 이해가 쉽다. 등록 실버는 "판매 중" 표시가 붙은 차량이다. 적격 실버는 같은 주차장에 세워져 있지만 아직 판매 표시를 안 붙인 차량이다.

등록 실버가 약 7,000만 온스라는 건 맞다. 빠르게 줄고 있는 것도 사실이다.

하지만 적격 실버는 2억 5,000만 온스가 여전히 금고에 앉아 있다. 이 물량을 소유한 기관과 투자자들이 키보드 몇 번 두드리면 등록 실버로 전환할 수 있다. "COMX에 7,900만 온스밖에 안 남았다"는 말은 기술적으로 맞지만, 건물 뒤편 주차장에 200대가 더 있는 걸 빼고 "전시장에 5대밖에 없다"고 하는 것과 같다.

등록 실버 감소가 의미 없다는 게 아니다

오해하지 말자. 이 데이터는 중요하다.

등록 실버의 급감은 실물 인도 수요가 극도로 강하다는 신호다. 시장이 스트레스 상태에 있다는 건 분명하다. 스트레스 지수 95/100은 극단적인 수준이다.

하지만 "스트레스 상태"와 "붕괴 직전"은 완전히 다른 개념이다.

COMX는 역사상 단 한 번도 디폴트한 적이 없다. 1980년대 헌트 형제가 시장을 레몬처럼 쥐어짜던 때도 아니었고, 2011년에도, 2020년에도, 2021년 월스트리트실버가 바이럴되던 때도 아니었다. 매번 "이번엔 진짜"라고 했고, 매번 COMX는 빠져나갈 구멍을 찾았다.

앞으로도 절대 디폴트 안 한다는 의미는 아니다. 다만 자기 저축을 이 시나리오에 올인하려면, 스트레스 상태인 시스템과 붕괴된 시스템의 차이를 이해하고 베팅해야 한다.

"350대 1" 페이퍼 레버리지의 실체

실버 커뮤니티에서 가장 많이 떠도는 숫자 중 하나가 이것이다. 실물 실버 1온스당 페이퍼 350온스가 존재한다는 주장.

이 숫자가 어디서 나왔는지 알면 왜 무의미한지 보인다. 모든 실버 파생상품(선물, 옵션, 스왑 등)의 명목 가치를 합산한 다음, COMX 금고의 실물 실버로 나눈 것이다.

50만 달러짜리 집을 예로 들어보자.

이 집에는 모기지가 있다. 주택보험이 있다. 옆집 사람이 친구와 "내년에 이 집 가격이 얼마일까" 내기를 하고 있다. 보험회사가 재보험 계약을 체결했다. 헤지펀드가 이 동네 부동산 가치에 연동된 파생상품을 보유하고 있다.

이 계약들의 합산 가치가 300만 달러라고 해서, 이 계약들이 전부 내 거실을 요구하러 올까? 당연히 아니다. 대부분의 계약은 현금으로 정산된다. 트럭을 몰고 와서 뭔가를 회수해가는 사람은 없다.

실버도 마찬가지다. 선물 계약 대부분은 인도 전에 청산된다. 옵션 대부분은 무가치하게 만기된다. 스왑 대부분은 달러로 정산된다. 350대 1이라는 숫자는 이 모든 계약이 마치 실물 실버를 요구할 것처럼 취급한 결과다.

실제 레버리지는 약 7배다.

7배도 낮은 건 아니다. 건강한 시장에서는 3~4배 수준이 정상이다. 레버리지가 확실히 높고, 스트레스가 실재한다. 하지만 350이 아니다. 근처에도 못 간다.

누군가 "350대 1"을 말한다면, 그 사람은 혼동하고 있거나 당신에게 뭔가를 팔려고 하는 것이다. 내 경험상 대부분 후자다.

핵심 정리

실버 시장은 실제로 스트레스 상태에 있다. 이건 부정할 수 없는 사실이다.

등록 실버: ~7,000만 온스, 급감 추세
적격 실버: 2억 5,000만 온스, 금고에 대기 중
스트레스 지수: 95/100
실제 레버리지: 7배 (정상은 3~4배)
인도 커버리지: 13%
COMX 역대 디폴트 횟수: 0회

스트레스가 실재한다고 해서 붕괴가 임박한 건 아니다. 그리고 실제 수치만으로도 충분히 의미 있는데, 350대 1 같은 과장된 숫자로 포장할 필요가 없다.

FAQ

Q: 적격 실버가 등록 실버로 전환되는 데 얼마나 걸리나요? A: 서류상으로는 매우 빠릅니다. 소유자가 원하면 수일 내에 전환이 가능합니다. 핵심은 소유자가 현재 가격에 팔 의향이 있느냐이고, 가격이 충분히 오르면 전환 인센티브가 생깁니다.

Q: COMX 스트레스 지수 95/100은 역대 최고인가요? A: 극도로 높은 수준이지만, 비슷한 스트레스 구간을 여러 차례 거쳤습니다. 2020년 팬데믹 초기, 2021년 WSB 실버 스퀴즈 시도 등에서도 90 이상을 기록했으나 시스템은 버텼습니다.

Q: 7배 레버리지가 의미하는 건 정확히 뭔가요? A: COMX에서 거래되는 실버 선물의 미결제 약정(open interest) 대비 인도 가능한 실물 비율입니다. 7배라는 건 인도 가능한 실버 1온스당 7온스 분량의 선물 계약이 열려 있다는 뜻입니다. 다만 대부분의 계약은 인도를 요구하지 않고 현금 정산됩니다.