なぜ市場はイランのヘッドラインを無視して新高値を更新するのか

トランプはイランとの交渉が決裂すれば「爆撃が再開される」と述べた。この発言が出た翌日、その交渉自体が本当に開催されるのかさえ不明確な状態だった。中東の緊張が再燃するシナリオがテーブルに乗っているということだ。

それにもかかわらず、S&P 500とナスダックは新高値で週を終えた。

TL;DR: 市場は中東を無視しているのではなく、より重みの大きい別のシグナルを選んでいる。原油は急騰ではなく下降中で、銀行決算は好調にシーズンを開始し、主要企業の通年ガイダンスは依然として前向きだ。ただし、10年債利回りは回復しておらず、TLTはサポートを辛うじて維持している — この乖離こそ本当のリスクが潜む場所だ。

なぜ今回は違って見えるのか

先月、イラン情勢が最初に表面化した時、相場が崩れた最も直接的な理由は原油だった。WTIが1日で$120をタッチするシナリオが現実味を帯びていたからだ。原油の急騰は即座にインフレ再加速、FRBのタカ派化、リスクオフへと連鎖する。そのパスウェイが相場を凍りつかせた。

今回、そのパスウェイは逆方向に動いている。緊張再燃の兆しがある中でも、原油は下降トレンド。市場は「まだ爆撃は実際に再開されていない」という1文を価格に反映しており、その価格には供給途絶プレミアムがほとんど入っていない。

これが正しい判断かどうかは私には分からない。ただし明確なのは、市場はヘッドラインを無視しているのではなく、「原油が実際に動いたか」だけを見ているということだ。

実績が本当のエンジン

今回のラリーを牽引した最大の個別要因は決算ガイダンスだ。銀行株は今週すでに発表を終え、数字は総じて強かった。今後数週間で主要企業の決算が控えており、事前ガイダンスもポジティブに維持されている。

長期的に株価を決めるのは最終的には利益だ。この一文はあまりに繰り返されすぎて陳腐に聞こえるが、今の局面がまさにその証拠だ。ヘッドラインがどれほど騒がしくても、利益が出ていれば株価はそれを反映する。

私の観点から、今の市場は「地政学リスクよりも決算サプライズの方が大きい」と賭けている。この賭けが正しいかを確認する最速の方法は、今後2〜3週間の決算発表をただ見ることだ。

しかし債券は回復していない

ここがこのラリーで最も居心地が悪い部分だ。株価は戦争ショック前の水準を完全に回復したが、債券価格は戻っていない。10年債利回りはサポートで踏ん張っており、TLT（長期債ETF）は下落分を戻せていない。

利回りと債券価格は逆相関で動く。利回りが下がらないということは、市場が依然としてインフレの持続性を価格に織り込んでいるということだ。原油急騰がなくても、一度上がった物価期待は簡単には戻らない。

この乖離が重要な理由は、リスク資産が単独で遠くに行き過ぎた可能性を示唆しているからだ。インフレ期待が再上昇した瞬間、FRBのタカ派化期待が再燃し、その時は今の強い決算でもバリュエーションの逆風を相殺しきれない可能性がある。

本当に警戒すべきシナリオ

市場を反転させ得る具体的な経路は、そう多くない。

1. 再エスカレーション: 中東で実際の軍事行動が再開し、原油が再び$120近辺に跳ね上がる。ドル上昇・原油上昇でスタグフレーション懸念が復帰。
2. 決算失望: 主要企業が予想を大幅に下回るガイダンスを出せば、市場が依存する「最終的に利益が勝つ」というナラティブに亀裂が入る。
3. 債券からの警告: 利回りがさらに急騰し、株式バリュエーションを圧迫する。直近の調整は全て債券市場から先に始まった。

どれも今この瞬間に差し迫っているとは言いにくい。しかし、どれも確率がゼロではなく、そのどれか一つが噴き出すだけで1日で2〜3%の調整が起こり得る環境だ。

私のポジション

私は指数を追いかけて買う計画はない。リスク・リワードが合わないからだ。上方向はファンダメンタルズに支えられた強いベースがあるが、下方向には原油再燃という一撃が残っている。片方が「無限」、もう片方が「3%下落」の構図なら、私は調整を待つのが合理的だ。

かといってショートも取らない。ショートのリスク・リワードはロングよりもさらに悪い。感情が決算に勝つ瞬間は稀で、今四半期の決算が予想以上に強く出る確率は決して低くない。

結局、「待つ」が今週の私の答えだ。プルバックが来れば買い、来なければポジション維持。それだけだ。